高負債、盈利下滑、機構跑路，亞瑪頓為何執(zhí)著收購？

亞瑪頓實控人計劃將自己控股的鳳陽硅谷高價賣給上市公司，但鳳陽硅谷的主要投資機構已集體撤出，公司凈資產大幅減少，盈利能力下降，存在高負債風險。

3月6日，在十四屆全國人大二次會議新聞發(fā)布會上，證監(jiān)會主席吳清表示，保護投資者特別是中小投資者合法權益，是證監(jiān)會工作最重要的核心任務，沒有之一。加強針對上市公司重大關聯(lián)交易的監(jiān)管，無疑是保護中小投資者利益的一個重要抓手。

本文就要講述一件發(fā)生在光伏圈的重大關聯(lián)交易——亞瑪頓的大股東、實控人，在投資機構紛紛跑路之后，仍然執(zhí)意要將自己全資控股的企業(yè)，高價賣給上市公司。

鳳陽硅谷，成立于2017年，原本是一家玻璃原片生產與銷售企業(yè)，專為A股上市公司亞瑪頓而設立，亦由亞瑪頓的大股東、實控人——林金錫、林金漢百分百持股。

亞瑪頓一直是鳳陽硅谷幾乎唯一的大客戶，占鳳陽硅谷的營收比重一直在93%以上，2021年更是高達99.46%。

鳳陽硅谷在過去也曾經引入過三家知名投資機構，分別是：中石化資本、毅達投資、華輝資本。在大股東第一次計劃將鳳陽硅谷置入上市公司宣告失敗以后，上述三家PE選擇了集體離場，這才導致鳳陽硅谷的股東只剩下了林金錫、林金漢二人。

投資機構們避之唯恐不及的鳳陽硅谷，現(xiàn)在為何仍然是上市公司亞瑪頓眼中的香餑餑呢？

01

機構離場，少掉一大半凈資產

亞瑪頓外購原片玻璃，對玻璃進行深加工，生產光伏玻璃。

為此，上市公司亞瑪頓的控股股東在2017年10月成立了鳳陽硅谷，注冊資本10億元，彌補了亞瑪頓在玻璃原片環(huán)節(jié)的空白。鳳陽硅谷的業(yè)務很純正，就是玻璃原片。

2020年6月22日，亞瑪頓科技將股份轉讓給上海苓達和鹽城達菱。上海苓達和鹽城達菱為亞瑪頓實控人林金錫、林金漢控制的企業(yè)。

而后，鳳陽硅谷又引入了投資機構中石化資本、毅達資本、華輝資本等。在2021年12月時引入華輝資本時，鳳陽硅谷的估值已達到19億元。

2021年12月24日，亞瑪頓發(fā)布《常州亞瑪頓股份有限公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產并募集配套資金暨關聯(lián)交易預案》。2022年，公司披露該預案資產評估報告時稱：標的公司鳳陽硅谷，全部股東權益價值為25.25億元，較標的公司所有者權益賬面凈資產增值18.25億元，增值率為261.08%（趕碳號注：在評估基準日，鳳陽硅谷所有者權益、凈資產為7億元）。

2022年12月，上述計劃宣布終止。

截至2021年12月31所有者權益為7億元，減去上述回購耗費的5.04億元，鳳陽硅谷所剩多少呢？

根據公告整理；2023年公司前三季度凈利潤為1.23億元

亞瑪頓公告顯示，剔除減資事件影響（模擬無減資行為），2021年、2022年底鳳陽谷的凈資產分別為2.52億元、3.43億元。

這等于說，風險投資的集體撤離后，鳳陽硅谷超過一半的資產已經沒有了！

為了回購股份，鳳陽硅谷資產負債率急劇攀升，沖高至84.04%；在此之前，公司的負債率還不到31%。

02

一份盈利能力持續(xù)下降的資產

鳳陽硅谷辛辛苦苦引進的著名PE，為什么要集體出逃呢？

趕碳號認為，從常識推斷，一種可能是，這些投資機構或許與鳳陽硅谷之間簽有對賭協(xié)議。如果鳳陽硅谷在規(guī)定時間內沒有被上市公司亞瑪頓收購，鳳陽硅谷就需要以約定的價格回購投資機構的股份。

第二種可能是：鳳陽硅谷的經營狀況已經發(fā)生了深刻變化，這種變化動搖了投資機構的信心。

上市公司亞瑪頓的前后兩份預案，都沒有披露標的公司和投資機構之間是否存在對賭協(xié)議。從信息披露角度，那就是沒有了。

那么，我們所說的第二種可能——鳳陽硅谷的經營狀況是否發(fā)生變化了呢？

這倒是有可能的。畢竟春江水暖鴨先知，機構先知。

亞瑪頓在第一次重大資產重組中的《業(yè)績承諾補償協(xié)議》 這樣介紹：“標的公司（鳳陽硅谷） 2022年度、2023年度及2024年度扣除非經常性損益后歸屬于母公司凈利潤不低于1.51億元、2.15億元、2.70億元。如果本次交易在2022年12月31日前未能實施完畢，則業(yè)績承諾期將相應順延?！?/p>

實際經營結果如何呢？

2022年，鳳陽硅谷扣非凈利潤只有0.73億元，這甚至沒有完成前述業(yè)績承諾1.51億元的一半。

林金錫、林金漢第二次計劃把鳳陽硅谷賣給上市公司亞瑪頓時，和上一次的業(yè)績承諾相比，現(xiàn)實了很多——

補償義務人上海苓達、鹽城達菱(也是亞瑪頓的實際控制人林金錫、林金漢)承諾：鳳陽硅谷2023年度、2024年度、2025年度和2026年度扣除非經常性損益后歸屬于母公司凈利潤不低于1.72億元、1.75元、1.45億元和1.52元。 

但凡懂點投資的人都知道，投資一個項目預期很重要，優(yōu)質資產的盈利能力通常越來越強。而鳳陽硅谷的業(yè)績承諾方對公司的預期，竟然是后兩年利潤低于前兩年。由此可見，鳳陽硅谷的經營質量和盈利能力正呈現(xiàn)下降趨勢。

當然，主流財經媒體也都關注到這次收購與前一次收購相比、鳳陽硅谷的估值下降了不少。但是要特別提醒投資者注意的是，現(xiàn)在的鳳陽硅谷，是投資機構已經集體出逃之后的鳳陽硅谷。公司少了5.04億的貨幣現(xiàn)金，股本少了3842萬股！

亞瑪頓公告顯示：

（1）以2023年9月30日為基準日，天健華辰出具的《資產評估報告》確定采用資產基礎法和收益法兩種方法進行評估。采用資產基礎法評估結果為8.60億元，凈資產評估值較其賬面價值增值3.93億元，增值率為84.12%！

公司最終采用了收益法評估結果作為評估結論。鳳陽硅谷全部股東權益價值為12.56億元，較鳳陽硅谷所有者權益賬面凈資產增值7.89億元，增值率高達168.96%！

（2）2023年9月30日，鳳陽硅谷的凈資產僅為4.67億元。那么，現(xiàn)在鳳陽硅谷12.56億元的估值是高還是低呢？對此相信投資者們應該自有公論。

鳳陽硅谷最近兩年及一期經審計的主要財務數(shù)據

03

邏輯上說不通的毛利率

對一份資產評價估值的高低，不應該只看溢價率，更應該看其盈利能力、市場競爭力等指標。

2024年3月2日的公告顯示：報告期內，鳳陽硅谷主營業(yè)務毛利率分別為16.07%、14.48%、18.11%。

另外，亞瑪頓還宣稱：“由于行業(yè)內原片供應商陸續(xù)進入深加工行業(yè)，同行業(yè)上市公司中，除亞瑪頓需通過外購光伏玻璃原片進行玻璃深加工外，其余上市公司均擁有光伏玻璃原片及鍍膜鋼化深加工產能，毛利率為光伏玻璃原片生產環(huán)節(jié)與深加工環(huán)節(jié)的綜合結果，與鳳陽硅谷毛利率不具有可比性?！?/p>

亞瑪頓認為，沒有原片，恰恰是上市公司業(yè)務的短板，這也構成了收購大股東為上市公司量身打造的資產——鳳陽硅谷的必要性之一。

按亞瑪頓的邏輯，其原有業(yè)務如若加上了玻璃原片業(yè)務，即合并鳳陽硅谷后，和同行們有可比性了，市場競爭力也會增強。

但是，亞瑪頓對外披露的數(shù)據，徹底把人給整蒙了。

第一，2022年，亞瑪頓和鳳陽硅谷較2021年毛利率分別下降了0.07%、1.60%，但是同行們2022年平均下降了10.48%?？磥恚瑏啲旑D和鳳陽硅谷在業(yè)務上分開干，比同行們更加有優(yōu)勢。否則，為什么會出現(xiàn)如此顯著的差異呢？

第二，更為重要的一點，也是讓人難以理解的——2022年，鳳陽硅谷和亞瑪頓兩家公司的毛利率分別14.48%、8.18%。在亞瑪頓“合并口徑模擬”后，亞瑪頓將實現(xiàn)一體化經營，毛利率將達到16.54%！

正常來說，如果兩個毛利率不同的A公司和B公司在合并后，合并后的公司C的毛利率，會居于A公司和B公司之間。

鳳陽硅谷和亞瑪頓兩家公司，為什么資產合并到一起，毛利率就能達到人的16.54%呢？兩家公司不太會把生產車間搬到一起來降低物流成本——眾所周知，玻璃產線莫說要搬遷，就是?；鸲疾恍?。那么，這個毛利率，究竟是怎樣計算出來的呢？

這種合并也不可能降低銷售環(huán)節(jié)的費用。亞瑪頓在預案中提到：“鳳陽硅谷玻璃原片主要銷售給上市公司，鳳陽硅谷無需自行拓展銷售渠道，因此鳳陽硅谷無銷售費用?！?/p>

事實上，鳳陽硅谷的唯一大客戶，正是亞瑪頓。亞瑪頓對鳳陽硅谷在2021年、2022年和 2023年1-9 月的營業(yè)收入占比為99.46%、94.74%和93.74%。這種“一對一”式的銷售。這又需要多少銷售費用，需要多少中間費用呢？

這樣的買賣真的太好做了，無非就是大股東把自家公司的產品，賣給自己控制的上市公司而已。

尾 聲

從本質上說，亞瑪頓這次重大關聯(lián)交易，實控人林金錫、林金漢一心要把鳳陽硅谷裝入上市公司亞瑪頓，一是為了獲取巨額投資收益；二是解決鳳陽硅谷的資產負債率難題。

因為三家PE的集中退股，讓鳳陽硅谷負債率迅速攀升。公告顯示，報告期各期末，鳳陽硅谷資產負債率分別為87.35%、84.04%、76.95%。這顯著高于同行上市公司，是一個危險信號。

目前，玻璃尚處在周期底部。特別是原片，多數(shù)原片廠產銷難達平衡，在春節(jié)后多數(shù)工廠甚至尚未恢復生產，產能和企業(yè)庫存均處高位，市場需求恢復緩慢。后續(xù)，如果玻璃原片市場出現(xiàn)大幅震蕩，鳳陽硅谷的資金鏈就有可能出現(xiàn)問題。

而且，這家公司有過投資機構集體撤離的記錄——今后鳳陽硅谷再想從一級市場進行股權融資，恐怕沒有那么容易。畢竟，江湖很小，沒有什么秘密可言。更何況，鳳陽硅谷現(xiàn)在自己承諾的業(yè)績，2025年、2026年都不如2023年、2024年。

依靠鳳陽硅谷自己看來是很難降負債了，但是依靠唯一大客戶亞瑪頓，還是可以的。相比之下，亞瑪頓的資產負債率比較合理，2021年末、2022年末、2023年9月末分別為32.72%、34.79%、40.33%。亞瑪頓收購鳳陽硅谷，同時進行再融資，倒是可以解決鳳陽硅谷的高負債問題。

但是，對于亞瑪頓、對于亞瑪頓的中小投資者來說，這是一筆劃算的生意嗎？

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