沃太能源IPO闖關(guān)面臨雙重考驗(yàn)，曾因施正榮投資名聲大噪

2023年12月31日，沃太能源更新了財(cái)務(wù)資料，并對(duì)首輪問(wèn)詢函做出回應(yīng)，對(duì)業(yè)務(wù)模式、研發(fā)生產(chǎn)能力、科創(chuàng)屬性等問(wèn)題作了進(jìn)一步說(shuō)明。

這是距首次提交招股書(shū)過(guò)去整整一年后，沃太能源上市闖關(guān)之路又邁出一大步。?

沃太能源是一家儲(chǔ)能系統(tǒng)提供商，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為戶用儲(chǔ)能和工商業(yè)儲(chǔ)能系統(tǒng)集成產(chǎn)品的生產(chǎn)銷售。與其他近兩年來(lái)上市的儲(chǔ)能企業(yè)一樣，在2019年開(kāi)啟的儲(chǔ)能行業(yè)風(fēng)口之下，沃太能源業(yè)績(jī)迎來(lái)了飛速增長(zhǎng)。根據(jù)招股書(shū)，2019年~2021年，公司營(yíng)收年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)80.05%。由此，沃太能源獲得了闖關(guān)科創(chuàng)板的入場(chǎng)券。

但在A股融資收緊的背景下，短周期內(nèi)高超的業(yè)績(jī)并不足以讓其順利上市，其還面臨著兩大挑戰(zhàn)。

首先是核心競(jìng)爭(zhēng)力。

根據(jù)主營(yíng)業(yè)務(wù)類型劃分，沃太能源可以看做是一家儲(chǔ)能集成類企業(yè)。但從政策角度上講，在IPO收緊的大背景下，儲(chǔ)能集成型企業(yè)能否上市存疑。去年12月開(kāi)始，儲(chǔ)能市場(chǎng)上一直流傳“不支持儲(chǔ)能集成類企業(yè)上市”的傳言。有多位業(yè)內(nèi)人士曾向記者表示該傳言屬實(shí)，出臺(tái)這樣的政策主要是因?yàn)?，?dāng)下儲(chǔ)能集成類企業(yè)技術(shù)水平參差不齊，行業(yè)準(zhǔn)入門檻較低，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重。

另一個(gè)是業(yè)績(jī)可持續(xù)性問(wèn)題。

一方面，隨著歐洲能源危機(jī)緩解，歐洲多個(gè)國(guó)家的新能源裝機(jī)補(bǔ)貼力度大幅下降，多個(gè)國(guó)家面臨去庫(kù)存挑戰(zhàn)。另一方面，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能隨著IGBT的供需關(guān)系扭轉(zhuǎn)而得以集中釋放。2023年下半年以來(lái)，儲(chǔ)能行業(yè)從“藍(lán)海”變身“紅?！薄Ｔ诩ち覂r(jià)格戰(zhàn)下，多數(shù)儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)去年三季度開(kāi)始出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑甚至虧損，沃太能源能否“獨(dú)善其身”，還需要一段時(shí)間觀察。

核心競(jìng)爭(zhēng)力欠缺

沃太能源自2012年成立，系儲(chǔ)能行業(yè)最早一批布局儲(chǔ)能的企業(yè)之一。

2016年，沃太能源曾獲得“光伏教父”無(wú)錫尚德電力創(chuàng)始人施正榮投資，自此名聲大噪。天眼查數(shù)據(jù)顯示，2014年至今，沃太能源共獲得9輪融資。其中，明星資本包括Temasek淡馬錫、高瓴資本。2016年，動(dòng)力電池巨頭億緯鋰能也參股了沃太能源。

根據(jù)招股書(shū)，沃太能源主營(yíng)儲(chǔ)能集成業(yè)務(wù)，按產(chǎn)品類型劃分，其主要業(yè)務(wù)分為兩塊：工商業(yè)儲(chǔ)能集成系統(tǒng)及部件（以下簡(jiǎn)稱：“工商業(yè)儲(chǔ)能集成系統(tǒng)”）和戶用儲(chǔ)能集成系統(tǒng)及部件（以下簡(jiǎn)稱：“戶儲(chǔ)集成系統(tǒng)”）。

從趨勢(shì)來(lái)看，近年來(lái)，沃太能源戶用儲(chǔ)能的收入增速明顯高于工商業(yè)儲(chǔ)能，其占收入比重逐年增加。2019年~2021年，沃太能源戶用儲(chǔ)能業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為2.01億元、3.16億元和6.85億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為84.6%。到2022年1~6月，沃太能源來(lái)自戶用儲(chǔ)能的營(yíng)收為6.28億元，占比高達(dá)91.67%；而同一時(shí)期，其來(lái)自工商業(yè)儲(chǔ)能的營(yíng)收僅有5707.72萬(wàn)元，占比僅8.33%。

那么，在占公司營(yíng)收九成以上的戶用儲(chǔ)能集成系統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域，沃太能源是否具備較高的競(jìng)爭(zhēng)力？

根據(jù)招股書(shū)，戶用/工商業(yè)儲(chǔ)能集成系統(tǒng)共包含四大模塊：電池模組、逆變器模塊、BMS和EMS。這其中，沃太能源業(yè)務(wù)涉及的后兩個(gè)模塊——BMS（電池管理系統(tǒng)）和EMS（能量管理系統(tǒng)）。此外，沃太能源業(yè)務(wù)也涉及電池模組板塊中的一小部分環(huán)節(jié)，具體則是外購(gòu)電芯將其組裝在一塊，相對(duì)而言技術(shù)含量不大。

簡(jiǎn)而言之，沃太能源業(yè)務(wù)模式是通過(guò)外購(gòu)電池電芯和變流器（PCS），用自己的BMS和EMS模塊，將其做成一個(gè)儲(chǔ)能集成系統(tǒng)并銷售出去。

對(duì)于儲(chǔ)能系統(tǒng)來(lái)說(shuō)，電芯和變流器（PCS）是公認(rèn)的成本最高的兩大環(huán)節(jié)，也是準(zhǔn)入門檻最高的兩大環(huán)節(jié)。多位業(yè)內(nèi)人士因此向記者表示，沃太能源可以稱作一家“十足”的儲(chǔ)能集成商。

如果市場(chǎng)上傳出的“儲(chǔ)能集成商不允許上市”的消息為真，那么，沃太能源此次上市計(jì)劃將大概率折戟。

即便拋開(kāi)政策因素，單純關(guān)注核心競(jìng)爭(zhēng)力，沃太能源的技術(shù)實(shí)力也可能是影響其上市的關(guān)鍵。

“EMS模塊比較簡(jiǎn)單，BMS環(huán)節(jié)會(huì)有一定難度。但它難點(diǎn)不在于BMS技術(shù)門檻有多高，很多企業(yè)都能做BMS，但真正把它做好的企業(yè)比較少?！鄙钲谀硟?chǔ)能上市企業(yè)副總嚴(yán)世祿（化名）告訴記者。另一位電化學(xué)儲(chǔ)能企業(yè)分析師同樣向記者闡述了這樣的觀點(diǎn)。

記者從多位業(yè)內(nèi)人士口中了解到，對(duì)于門檻較高的BMS賽道而言，沃太能源產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并不顯著。目前，行業(yè)公認(rèn)的專業(yè)BMS模塊比較好的有四家企業(yè)，分別是協(xié)能科技、華塑科技、高特電子、科工電子。另外，幾大老牌集成商如科陸電子、比亞迪、海博思創(chuàng)的BMS技術(shù)也較受行業(yè)認(rèn)可。但沃太能源不在此列。

另外，從毛利率表現(xiàn)來(lái)看，沃太能源相比同行企業(yè)也有一定差距。

招股書(shū)顯示，沃太能源選取了派能科技和陽(yáng)光電源作為對(duì)標(biāo)企業(yè)。這其中，陽(yáng)光電源以生產(chǎn)光伏和PCS（儲(chǔ)能變流器）為主，與公司所處環(huán)節(jié)并不一致。相比之下，派能科技同樣從事戶用儲(chǔ)能環(huán)節(jié)，與公司業(yè)績(jī)更為貼近。

報(bào)告期內(nèi)，沃太能源的毛利率水平一路向下，而且一直被派能科技穩(wěn)壓。2019年~2021年及2022年上半年，沃太能源毛利率分別為36.72%、30.50%、29.73%和24.62%。而派能科技的毛利率則為36.72%、43.65%、29.73%、28.86%。

沃太能源對(duì)此解釋，由于沃太能源不生產(chǎn)電芯，派能科技生產(chǎn)電芯，所以導(dǎo)致了二者毛利率方面的差異。

但值得一提的是，電芯和PCS恰是儲(chǔ)能行業(yè)公認(rèn)的技術(shù)含量最高的兩大環(huán)節(jié)。沃太能源既不生產(chǎn)電芯，也不生產(chǎn)PCS，也讓其與行業(yè)已上市企業(yè)相比更像一個(gè)“另類”。

沃太能源回復(fù)問(wèn)詢函的內(nèi)容顯示，目前，在其對(duì)標(biāo)的A股已上市的儲(chǔ)能企業(yè)中包括：派能科技、陽(yáng)光電源、比亞迪、艾羅能源，非A股上市企業(yè)則包括海博思創(chuàng)、三晶股份（已過(guò)會(huì)）等。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)承壓

根據(jù)具體使用場(chǎng)景分類，電化學(xué)儲(chǔ)能又可分為發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能、電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能和用戶側(cè)儲(chǔ)能。

沃太能源從事的正是戶用儲(chǔ)能業(yè)務(wù)和工商業(yè)儲(chǔ)能均屬于用戶側(cè)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)。其主要市場(chǎng)以歐美，尤其歐洲的戶儲(chǔ)市場(chǎng)為主。根據(jù)東吳證券援引BNEF數(shù)據(jù)，2022年，全球戶儲(chǔ)市場(chǎng)中，歐洲市場(chǎng)裝機(jī)量占全球戶儲(chǔ)市場(chǎng)50%以上，來(lái)自美國(guó)市場(chǎng)裝機(jī)量占全球戶儲(chǔ)市場(chǎng)的24%。

2019年末開(kāi)始，隨著“雙碳”風(fēng)口的到來(lái)，一時(shí)間新能源裝機(jī)量暴漲。

沃太能源的布局主要在歐洲市場(chǎng)，尤其是德國(guó)市場(chǎng)。

問(wèn)詢函回復(fù)內(nèi)容顯示，沃太能源來(lái)自海外市場(chǎng)收入常年超過(guò)50%。2020年~2022年以及2023年上半年，沃太能源來(lái)自境外收入占比分別為80.97%、72.22%、63.91%和77.92%。

這些收入的取得，絕大多數(shù)通過(guò)與經(jīng)銷商合作的方式進(jìn)行。而通過(guò)經(jīng)銷商收入，可以窺見(jiàn)德國(guó)市場(chǎng)在沃太能源收入體系中的分量。比如，2023年上半年，德國(guó)當(dāng)?shù)刭Q(mào)易商N(yùn)W Technology GmbH、Donau Energietechnik GmbH&Co.KG是沃太能源第一、二大經(jīng)銷商。當(dāng)期，沃太能源分別向二者銷售了價(jià)值4.4億元和5191.92萬(wàn)元的產(chǎn)品，占當(dāng)期總銷售收入比重分別為40.6%和4.8%，合計(jì)達(dá)45.4%。

客觀來(lái)講，依賴單一市場(chǎng)，會(huì)給企業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)定性帶來(lái)很大風(fēng)險(xiǎn)。而就當(dāng)下市場(chǎng)而言，這種不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)開(kāi)始發(fā)酵。

公開(kāi)資料顯示，2023年以來(lái)，由于能源危機(jī)問(wèn)題緩解，原本高速增長(zhǎng)的歐洲戶儲(chǔ)市場(chǎng)面臨去庫(kù)存壓力，出貨量開(kāi)始“熄火”。根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾全球商品洞察，2023年上半年，歐洲戶儲(chǔ)出貨量下滑3%。尤其在二季度，部分國(guó)家和地區(qū)的戶儲(chǔ)出貨量開(kāi)始斷崖式下滑：白俄羅斯和西班牙下降了60%以上，意大利下降了40%以上。

另?yè)?jù)東吳證券研報(bào)今年1月份披露的研報(bào)數(shù)據(jù)。到2023年7月開(kāi)始，德國(guó)戶儲(chǔ)裝機(jī)量開(kāi)始出現(xiàn)環(huán)比下滑。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)集成企業(yè)數(shù)量卻開(kāi)始急劇增加。這讓所有面向海外戶儲(chǔ)企業(yè)的業(yè)績(jī)壓力陡然增大。

一些逆變器企業(yè)的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)反映了海外尤其歐洲戶儲(chǔ)市場(chǎng)的趨冷：2023年第三季度，昱能科技、錦浪科技、禾邁股份、通潤(rùn)裝備的凈利潤(rùn)同比下滑幅度均超過(guò)50%。

作為公司主要競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)，派能科技同樣將歐洲作為第一大市場(chǎng)。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2023年第一季度業(yè)績(jī)還能維持正增長(zhǎng)，但隨著歐洲市場(chǎng)庫(kù)存壓力增大，到第二季度，公司營(yíng)業(yè)收入同比下滑三成。到了去年第三季度，派能科技更是出現(xiàn)了上市以來(lái)首次單季度凈利潤(rùn)虧損。當(dāng)期，派能科技營(yíng)收4.92億元，同比下滑71.29%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.38億元，同比下滑110.05%。

其后的業(yè)績(jī)會(huì)上，派能科技解釋了業(yè)績(jī)下行背后的原因：由于歐洲地區(qū)面臨下游企業(yè)去庫(kù)存等因素影響，戶用市場(chǎng)增速階段性放緩。

行業(yè)人士表示，因?yàn)楫a(chǎn)能的釋放，今年上半年，歐洲市場(chǎng)本輪去庫(kù)存周期何時(shí)結(jié)束還未可知。

“目前來(lái)看，這些出海的企業(yè)面臨的壓力都是一樣的。不管是老牌的、已經(jīng)建立起渠道優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，還是沒(méi)有建立起來(lái)渠道的企業(yè)，隨著各大廠商紛紛開(kāi)拓海外業(yè)務(wù)，國(guó)內(nèi)的價(jià)格戰(zhàn)火勢(shì)必?zé)胶Ｍ狻Ｒ虼?，海外市?chǎng)預(yù)計(jì)不久后將迎來(lái)一輪洗牌。”中國(guó)化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)劉勇對(duì)記者表示。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，專注海外儲(chǔ)能市場(chǎng)的沃太能源，即在部分國(guó)家建立了渠道優(yōu)勢(shì)，但因?yàn)楹Ｍ馐袌?chǎng)總體空間較小，其勢(shì)必限制沃太能源未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?/p>

劉勇表示，不管歐洲還是北美市場(chǎng)，儲(chǔ)能裝機(jī)市場(chǎng)容量都有限（2023年，歐洲絕大多數(shù)國(guó)家的新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模都在1GW以下，中國(guó)的裝機(jī)規(guī)模預(yù)計(jì)在20GW以上），以國(guó)內(nèi)企業(yè)的產(chǎn)能來(lái)說(shuō)，輕松就能觸及這些市場(chǎng)的天花板。

（原標(biāo)題：沃太能源科創(chuàng)板闖關(guān)：業(yè)績(jī)、競(jìng)爭(zhēng)力面臨雙重考驗(yàn)）

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